본 연구는 한국 주식시장에서 개별 환경(E), 사회(S), 지배구조(G) 차원 및 균형 잡힌 ESG 전략이 주가폭락 위험에 미치는 영향과, 이 관계에서 재무적 제약이 어떤 역할을 하는지를 분석한다. 본 연구는 ESG 평가점수, 기업 특성, 기업 내 E, S, G 점수 간 분산도, 주가폭락 위험의 시차 항 등을 포함한 패널 모델 분석을 수행한다. 내생성 문제를 해결하기 위해 도구변수(IV) 방법과 시스템 GMM(Generalized Method of Moments) 접근법 을 추가로 활용하였다. 실증 분석 결과는 다음과 같은 주요 통찰을 제공하며, 내생성 문제를 고려한 후에도 일관 성을 유지한다. 첫째, 기업의 ESG 활동 중 환경(E) 점수는 주가폭락 위험과 유의미하게 부(-)의 관계를 보이며, 이는 환경(E) 관리가 주가폭락 위험을 줄인다는 것을 시사한다. 둘째, 한 기업 내에서의 E-S-G 차원 간 점수의 분산 정도가 주가폭락 위험에 기여하는 또 하나의 요인으로 나타났으며, 이는 재무적 제약 여부에 따라 뚜렷한 차이를 보였다. 재무적으로 제약된 기업의 경우, 균형 잡힌 ESG 활동이 주가폭락 위험을 완화하는 데 효과적인 반면, 재무적으로 제약되지 않은 기업에서는 이 관계가 통계적으로 유의하지 않았다.

This study examines the effects of individual environmental (E), social (S), and governance (G) dimensions and balanced ESG strategies on stock price crash risk in the Korean stock market, and the role of financial constraints in this relationship. This study conducts a panel model analysis including ESG evaluation scores, firm characteristics, dispersion between E, S, and G scores within firms, and the time lag term of stock price crash risk. To address the endogeneity problem, the instrumental variables (IV) method and the system GMM (Generalized Method of Moments) approach were additionally employed. The empirical analysis results provide the following key insights, which are consistent even after considering the endogeneity problem. First, the environmental (E) score among the ESG activities of a company shows a significant negative relationship with the risk of a stock price crash, which suggests that environmental (E) management reduces the risk of a stock price crash. Second, the degree of dispersion of scores between the E-S-G dimensions within a company was found to be another factor contributing to the risk of a stock price crash, and this showed a clear difference depending on financial constraints. In the case of financially constrained companies, balanced ESG activities were effective in alleviating the risk of a stock price crash, whereas in financially unconstrained companies, this relationship was not statistically significant.

Ⅰ. 서 론
Ⅱ. 문헌 고찰 및 가설 설정
    2.1 ESG 활동과 주가폭락 위험
    2.2 재무적 제약이 ESG 활동과 주가폭락 위험 간 관계에 미치는 영향
Ⅲ. 연구 방법
    3.1 자료수집
    3.2 변수 정의
    3.3 연구모형
Ⅳ. 분석 결과
    4.1 기술통계량
    4.2 다중공선성 검정
    4.3 모형 적합도(Goodness-of-Fit) 및 패널 단위근 검정
    4.4 ESG 부문 분산도와 주가폭락 위험
    4.5 재무적 제약에 따른 균형적 ESG의 효과
    4.6 내생성 및 강건성 검정(Robustness Test)
Ⅴ. 토론 및 결론
    5.1 이론적 시사점
    5.2 실무적 시사점
    5.3 한계 및 미래 연구주제
References
Abstract

• 최재용(한국은행 연구조정역(1급)) | Jaeyong Choi Corresponding author
• 양윤호(서울대학교 경영대학 석사) | Yoonho Yang