본고에서는 중국시장에 상장된 A주 시장과 홍콩시장에 교차상장된 H주 시장 간의 가격정보 전달과정을 분석하고 동일한 주식의 두 시장 간의 가격 차이에 대한 기존 가설을 분석하였다. 또한 시장의 개방 전후 시점을 비교하여 본국시장주도가설과 정보비대칭가설도 검정하였다. 주가지수를 이용한 GJR-GARCH모형을 통한 분석에서 본국주도가설은 설득력이 떨어짐을 알 수 있었다. 변동성이전효과를 나타내는 계수 값은 외부 시장인 홍콩 H주 지수시장에서 중국 국내시장인 상해 및 심천으로 한쪽 방향으로만 통계적으로 유의함을 보여주었다. 즉, 외부 선진시장에서 본국시장으로 변동성 이전효과가 존재함을 보여주고 있다. 그러나 중국 시장 개방 이후 수익률의 정보 이전효과를 의미하는 계수 값이 큰 폭으로 증가하고 다른 계수는 서로 일방적인 영향이 없는 것으로 나타났다. 시장이 개방됨에 따라 홍콩과 중국의 두 시장은 거의 동시에 서로 영향을 미치는 통합된 시장으로 감을 알 수 있다. 양 시장에 교차 상장된 개별지수를 이용한 인과관계검정을 통한 분석에서는 두 시장주식들 간에 피드백 또는 상호인과관계가 존재한다고 보기는 어려웠다. 개방 후에는 외국인도 정보에 더 용이하게 접근할 수 있음에도 불구하고 개방후가 개방전보다 국내주인 A주로부터 해외 주인 홍콩 H주로의 상호인과관계가 크게 개선되지 못했다. 이는 정보비대칭가설은 설득력이 없음을 시사한다. 종합적으로 요약하면 양 시장 간의 정보 전이에서 지수 간에는 상호 영향을 미치고 개방 후 상호 영향력은 증대 하였다. 그러나 중국시장과 홍콩시장 간에 지수 및 교차상장 된 개별 종목의 가격차이분석에서 본국주도가설이나 정보비대칭가설은 설득력이 없고 시장의 다른 특성에서 찾아야한다고 사료된다.

• 김경원 | Kyung Won Kim