본 연구에서는 외부 주요주주가 기업의 연구개발투자에 미친 영향을 실증분석을 통해 검증하였다. 외부 주요주 주를 동질적인 하나의 그룹으로 인식했던 선행연구와 달리, 본 연구에서는 외부 주요주주를 구성하고 있는 주체 별로 이해관계가 다를 수 있다는 가정에서 출발하였다. 기업에서 5% 이상의 지분을 보유하고 있는 외부 주요주 주를 국민연금, 국민연금을 제외한 국내 기관투자자, 외국인투자자 등 3개 그룹으로 구분한 후, 그룹별로 연구개 발투자에 미치는 영향을 검증하였다. 2013～2020년 동안 KOSPI 시장에 상장된 468개 제조기업을 대상으로 패널 분석을 수행한 결과, 외부 주요주주 중 국민연금과 외국인투자자는 기업의 연구개발투자에 유의한 정(+)의 영향을 미친 반면, 국민연금을 제외한 국내 기관투자자는 연구개발투자에 유의한 부(-)의 영향을 미치는 것으로 나타났다. 이러한 결과는 국민연금과 외국인투자자는 경영자에 대한 적극적인 감시활동을 통해 연구개발투자를 통한 중장기적인 기업가치 제고를 추구하는 반면, 국민연금을 제외한 국내 기관투자자는 단기 이익 극대화를 추 구하여 불확실성이 높고 회임 기간이 긴 연구개발투자를 기피함을 의미한다. 연구결과는 외부 주요주주가 기업경 영에 미치는 영향력을 정확히 파악하기 위해서는 다양한 이해관계를 가진 외부 주요주주를 유형별로 세분화해서 접근해야 함을 시사한다.

본 연구는 국내 및 외국인 기관투자자의 투자 기간이 기업의 배당정책과 어떠한 관계가 있는지를 분석하며, 특히 Yan and Zhang(2009)의 투자자 포트폴리오회전율 계산법을 사용하여 장기 및 단기 투자자를 구분한다. 주요 분석 결과들은 다음과 같다. 첫째, 기관투자자 전체 지분율 또는 국내 및 외국인 기관투자자 지분율은 배당성향 및 배당수익률과 유의한 관계가 나타나지 않았다. 둘째, 기관투자자의 투자 기간에 따라 장기 기관투자자 지분 율은 배당성향과 유의한 양(+)의 관계가 나타났다. 반면, 단기 기관투자자 지분율은 배당성향 및 배당수익률과 유의한 관계가 나타나지 않았다. 셋째, 장기 국내 기관투자자 지분율은 배당성향과 유의한 양(+)의 관계가 나타난 반면, 단기 외국인 기관투자자 지분율은 배당성향과 유의한 음(-)의 관계가 나타났다. 이에 따라 장기 국내 기관투자자는 경영자 모니터링 역할을 수행하면서 배당 수익을 투자 목표로 추구하지만, 단기 외국인 기관투자자는 주식의 단기적인 매매를 통한 자본이득을 추구한다고 해석할 수 있다. 넷째, 장기 국내 기관투자자와 기업지 배구조의 상호작용 변수는 유의한 음(-)의 관계가 나타났다. 이에 따라 지배구조가 양호한 기업은 경영자 모니터링이 효과적으로 이루어지므로, 장기 국내 기관투자자는 배당 수익 보다는 장기적인 기업가치의 증가에 초점을 맞추는 것으로 해석된다. 다섯째, 기업지배구조가 양호할수록 경영자 모니터링이 효과적이고 대리인비용이 낮은 가운데, 배당성향이 높은 것으로 나타났다. 또한, 수익성 및 영업 현금흐름 비율이 높을수록 여유 현금흐름으로 인해 배당성향이 높은 것으로 나타났다. 이와 대조적으로 기업의 자기자본수익률이 높을수록 배당성향은 낮아지는데, 수익성이 높은 경우 재투자에 현금흐름을 사용함에 따라 배당 지급은 줄어드는 것으로 해석된다. 또한, 기업 규모가 클수록 낮은 배당성향을 나타내서 규모가 큰 기업일수록 여유 현금을 배당 지급보다는 투자에 지출하는 경향이 있다고 볼 수 있다. 이러한 분석 결과들은 한국기업들이 장기 투자 기간을 가진 국내 및 외국인 기관투자 자를 주주로서 우대할 필요가 있음을 시사한다. 이를 위해 한국 기업들은 주주들의 주요 수익원으로 배당을 중요시하면서 배당성향과 배당수익률을 높이는 재무정책을 추구할 필요가 있다. 또한 기업지배구조를 개선하는 노력과 함께 자본적 지출, R&D 지출 등을 확대하면서 장기적인 기업가치를 증대시킬 수 있을 것이다.

1998년에 국내 주식시장이 전면 개방됨에 따라, 외국인자본이 국내 주식시장에 거대한 투자주체로 등 장하게 되었다. 일반적으로 외국인투자자는 정보비대칭으로 말미암아 국내 주식시장에 대한 투자에 있어 서 열위를 가질 수 있는 동시에, 반대로, 선진화된 분석기법과 투자기법으로 투자수익에 있어서 우위를 보일 수 있다고 연구되고 있다. 본 연구는 국내 주식시장이 전면 개방된 초기의 시점에서 외국인투자자들 은 어떤 투자행태를 보였고, 그들이 보인 투자행태가 국내 기관투자자 및 개인투자자들의 투자행태와 차이점을 보이는지에 대해 고찰하고 있다. 또한, 투자성과에 있어서 우위를 보인다고 연구된 외국인투자자 들의 투자행태를 국내 기관투자자들이 추종했을 것인지에 대해 탐색적 접근을 시도하였다. 이를 위해 주식시장 전면개방의 초기단계로서 1999년의 자료와 일정시간이 흐른 단계로서 2003년의 자료를 통해 투자주체별로 각각 실증하였다. 실증결과에 따르면, 1999년 외국인투자자는 자산규모, 평균 주가와 정(+)의 관계를 나타냈다. 기관투자자는 기업규모, 총자본순이익률과 정(+)의 관계를 보였고, 주당 순이익과는 부(-)의 관계를 보였다. 개인투자자의 경우, 주당순이익과 정(+)의 관계, 기업규모와 총자산순 이익률 및 평균주가와 부(-)의 관계를 보였다. 예상한 바와 같이, 전면개방 초기단계에서 외국인투자자와 기관투자자, 개인투자자는 선호하는 주식의 특성에 있어서 차이점을 드러내었다. 2003년 외국인투자자는 기업규모와 부채비율 및 PBR값과 정(+)의 관계를 나타내었다. 기관투자자의 경우, 기업규모, 평균주가, 배당률, PBR값, 수출비중과 정(+)의 관계, 부채비율, 주당순이익, PER값과는 부(-)의 관계를 보였다. 개인투자자는 기업규모와 PBR값과 부(-)의 관계를 확인하였다. 이를 통해, 일정 시간이 흐른 단계에서 기관투자자가 외국인투자자의 투자행태를 추종하였다고 판단하기는 어려웠고, 따 라서, 개인투자자와 달리 기관투자자들은 외국인투자자의 투자행태를 추종할 것이라 기대한 가설은 지지 되지 않았다.